PACE เพิ่มทุนดีหรือไม่ ?

ที่มา : Wattana Stock page

PACE - เพิ่มทุนดีหรือไม่??
15 พ.ย. 2560 / 17.17 น.

หลายคนกำลังคิดหนักว่า ควรจะใส่เงินเพิ่มทุนให้กับ PACE หรือไม่

การใส่เงินเพิ่มทุนในส่วนของผู้ถือหุ้นเดิม ส่วนของนักลงทุนเฉพาะเจาะจง (PP) และอนาคตจากการแปลงวอแรนท์ 1 (วอแรนท์ 2 ยังไม่อยากรวมเพราะระยะเวลาหลายปี) น่าจะทำให้บริษัทมีส่วนทุนเพิ่มขึ้นมากพอสมควร

เดาว่า การที่ต้องเพิ่มทุน อาจเป็นเพราะปัญหาเรื่องการตีมูลค่าจุดชมวิวที่ทำให้ผู้สอบบัญชีไม่อาจให้ข้อสรุปต่องบการเงินได้

แต่อย่างทีบอกไปแล้วว่า ไม่ใช่ว่า PACE โกงที่ทำแบบนี้ หากการตีมูลค่า เป็นการตีจาก The CUBE ซึ่งเป็นศูนย์การค้า กับส่วนของโรงแรม เชื่อว่า ผู้สอบบัญชีคงจะไม่มีปัญหาแน่นอน

แต่ด้วยเหตุที่ "จุดชมวิว" นั้น แม้ PACE จะอ้างว่าได้ให้ผู้ประเมินอิสระมาประเมินราคา โดยอ้างอิงจากจุดชมวิวในหลากหลายประเทศทั่วโลก แล้วเอาค่าเฉลี่ยของสถานที่เหล่านั้นมาทำสมมติฐาน แต่ผู้สอบบัญชีก็ไม่สามารถที่จะรับรองความถูกต้องของการประมาณการได้ เพราะธุรกิจลักษณะนี้ยังไม่มีในประเทศไทย (มีที่เดียวคือตึกใบหยก 2 แต่ไม่สามารถเอามาเทียบเคียงกันได้ ที่เทียบเคียงไม่ได้อาจเป็นเพราะใบหยก 2 เป็นการขายห้องอาหารควบกับจุดชมวิว ไม่ได้เป็นการให้บริการจุดชมวิวอย่างเดียว ถ้าจะเทียบอาจต้องเป็น Marina Bay Sands ที่สิงคโปร์ประมาณนั้น)

ดังนั้น ตอนนี้ เราต้องมาดูกันก่อนว่า PACE เพิ่มทุนเพื่ออะไร??

แน่นอนเลยก็คือ หาก กลต. ไม่เห็นด้วยกับการตีมูลค่า และ PACE จะต้องแก้งบการเงิน ก็เหมือนที่ทำมานั้นสูญเปล่า เท่ากับว่าส่วนของผู้ถือหุ้นของ PACE จะติดลบทันที

การเพิ่มทุนจะเข้ามาทำให้ประเด็นเรื่องของส่วนของผู้ถือหุ้นติดลบนั้นหมดไป

แต่การจะเพิ่มทุน ย่อมต้องหมายความว่า เราต้องมองว่า PACE มีอนาคต และราคาหุ้นควรจะยืนได้เหนือราคาเพิ่มทุน

เราก็ต้องมาดูแยกโครงการกันก่อน

โครงการมหานคร เป็นโครงการหลักในตอนนี้ ที่กำลังจะสร้างรายได้ให้กับ PACE โดยรายได้ก็รับรู้ตามหลักการบัญชี ก็คือ รับรู้รายได้เมื่อโอน ดังนั้น ส่วนของห้องชุดที่ขายได้แล้ว และรอโอน ก็รอกันต่อไป ขึ้นอยู่กับว่า PACE จะเร่งโอนห้องได้เร็วขนาดไหน

แต่เงินที่ได้จากการขาย จะต้องนำไปคืนให้กับเจ้าหนี้ก่อนเป็นอันดับแรก เพราะโครงการนี้เป็น project financing ที่ขอกู้จาก SCB จะมีการกำหนดเลยว่า ห้องนี้ มูลค่าเท่านี้ ถ้าขายได้ จะคืนเงินกู้เท่าไหร่ก็ว่ากันไป

ส่วนที่ยังขายไม่ได้ PACE มีแผนที่จะขายต่อให้กับ SIRI ซึ่งก็ต้องรอตกลงราคากันต่อไป

แต่รายได้จากห้องชุดทั้งหมดนี้ ยังไงก็ต้องคืน SCB เป็นอันดับแรก

ส่วนที่เหลือคือ จุดชมวิว โรงแรม และศูนย์การค้า เดิมที่เหมือนว่า PACE มีแผนจะตั้งกอง REIT แต่ว่าอยู่ๆก็ดันขายให้กับ Apollo Investment และเป็นที่มาของการออกหุ้นบุริมสิทธิ ที่จ่ายเงินปันผลเทียบเท่ากับเงินลงทุน

ยังไง PACE เองก็ต้องขายส่วนเหล่านี้ออกไปทั้งหมด ไม่ว่าจะด้วยวิธีใด

แต่ PACE ดันไปผูกพันตัวเองกับหุ้นบุริมสิทธิเสียแล้ว ดังนั้น PACE ก็ต้องรีบขายแล้วเอาเงินไถ่ถอนหุ้นบุริมสิทธิดังกล่าว เพื่อไม่ให้เงินปันผลเดินไปมาก หรือท้ายที่สุดทาง Apollo จะแปลงเป็นหุ้นสามัญ แต่ก็คิดว่ายาก เพราะว่าไม่รู้ว่า Apollo จะเอาไปทำไม

ดังนั้น คำถามคือ PACE จะขายส่วนเหล่านี้ออกไปได้ทั้งหมดเมื่อไหร่

และถ้าขาย ก็ต้องเอาเงินไปปลดภาระทั้งจาก SCB และหุ้นบุริมสิทธิ

ถามว่า สรุปว่า โครงการ มหานครนี้ ทำแล้ว "มีกำไรหรือไม่?"

จริงๆแล้วมันควรจะมี แต่ด้วยดอกเบี้ยที่เดินตลอด และพอกพูนมากขึ้น อีกทั้งการเข้าทำสัญญาที่ PACE อยู่ในสถานะที่เสียเปรียบ ท้ายที่สุดจึงตอบไม่ได้ว่า ได้กำไรมากขนาดไหน

แต่ต่อให้ได้กำไรมา เราก็ต้องไม่ลืมว่า PACE ยังต้องจ่ายดอกเบี้ยให้กับเงินกู้อื่นๆที่มีการกู้เพิ่มเติมด้วย

ปัญหาหลักอีกอย่างคือ Dean and Deluca นั้น ว่ากันว่า ดีลกับ Central นั้นล้มไปเป็นที่เรียบร้อย เพราะว่าถูกกดราคาอย่างมาก และการให้สิทธิ Central ในสาขาของ D&D นอกสหรัฐ และตัวเองต้องรับภาระในสหรัฐเอาไว้ ถือว่า Central เอาเปรียบสุดๆ เนื่องจาก D&D ในสหรัฐนั้น "ขาดทุน"

นอกจากนั้นการที่ PACE ซื้อ D&D มาในราคาที่แพง ต้องบันทึกค่า Goodwill ไว้สูง หากขายในราคาที่ต่ำ ก็เละ คนที่ต้องรับขาดทุนก็คือ "ผู้ถือหุ้น" ตอนนี้ PACE จึงกำลังคิดหาวิธีที่จะทำให้ได้มูลค่าของ D&D มากที่สุด โดยใช้รูปแบบของ Yum เจ้าของ KFC คือ ขายสิทธิเป็นประเทศๆไป แต่นั่นก็หมายความว่า ต้องใช้เวลา

PACE จะต้องแบกขาดทุนจาก D&D ต่อไปอีก

โครงการนิมิตหลังสวนที่จะขายให้กับ SIRI ก็เป็นการขายยกโครงการ ซึ่งแน่นอนว่า กำไรก็คงไม่ได้เท่าขายเอง แต่ก็มีกำไรนั่นล่ะ อย่างไรก็ตาม มูลค่าโครงการก็เพียงแค่ระดับราว 2 พันล้าน ไม่ได้สูงมาก ขายได้ ก็ต้องเอาเงินไปคืนเจ้าหนี้ที่ปล่อย Project Finance ก่อนอยู่ดี ส่วนที่เหลือก็เอาไว้แก้ไขสถานการณ์ของบริษัทต่อไป

โครงการมหาสมุทร เป็นโครงการที่จะยังคงอยู่กับ PACE แต่ก็ขายได้ช้ามาก ซึ่งถ้าเป็นเช่นนี้ต่อไป ก็มีแนวโน้มว่า อาจจะประสบปัญหา "ขาดทุน" หรือไม่

ส่วนโครงการในอนาคต ก็มีโครงการที่ ถ. นราธิวาส ที่ยังไม่เริ่มขาย

เงินที่ได้จากการเพิ่มทุน ก็คงต้องเก็บเอาไว้คืนหุ้นกู้ และตั๋ว BE ที่ PACE มีภาระอยู่ เฉพาะในช่วงต้นปีหน้า ก็ปาเข้าไป 4 พันกว่าล้าน ถ้านับถึงปลายปี ก็อีกหลายพัน

สรุปว่า การเพิ่มทุนครั้งนี้ PACE อาจจะถูกบีบจากเจ้าหนี้ให้ "หาทุนมาคืนหนี้" ซึ่งก็หมายความว่า PACE ต้องขอเงินจากผู้ถือหุ้น เพื่อเอาไปคืนหนี้ที่บานเบอะ และเป็นภาระหนักอึ้งของบริษัท

การพิจารณาจึงต้องอยู่ที่ว่า "ถ้าเราใส่เงินเพิ่มทุน เราหวังอะไร??"

ถ้าหวังว่าราคาจะกลับไป 4 - 5 บาท โอกาสยากมาก

เพราะว่าตอนที่เล่นกัน 4 - 5 บาทนั้น เล่นกันที่ "ฐานทุนปัจจุบัน" แต่การเพิ่มทุนจะทำให้จำนวนหุ้นของ PACE เพิ่มขึ้นจำนวนมาก EPS จะถูก dilute ลงอย่างหนัก

นอกจากนั้น ก่อนหน้านี้ PACE เล่นบนการคาดการณ์ว่า กำไรจากมหานครจะเข้ามาอย่างมาก แต่ตอนนี้สถานการณ์มันไม่ใช่เช่นนั้น

กำไรจากมหานคร ก็เอาไปคืนหนี้ เงินเพิ่มทุน ก็เอาไปคืนหนี้ แล้วหลังจากนี้ PACE จะเอา "กำไร" จากไหน

จากมหาสมุทรหรือ?? จาก D&D หรือ?? หรือว่าต้องรอให้ PACE เคลียร์หนี้สินหมด แล้วกู้เงินมาทำโครงการใหม่

ถ้าจะใส่เงินเพิ่ม ถามใจตัวเองดูดีๆ ว่า 1 บาทที่ต้องใส่เพิ่ม (1 หุ้นเดิมต่อ 2 หุ้นใหม่ที่ 0.50 บาท) และได้วอแรนท์อีก 2 ตัว ต้องการเพิ่มเพื่ออะไร??

หากเพิ่มเพื่อหวังว่าจะมีกำไรจากการเพิ่มทุนและวอแรนท์ ก็คงต้องหวังว่า จะมีคนมา "ลากหุ้น" หลังจากเพิ่มทุน เพื่อขายส่วนนี้ให้ได้กำไร

แต่ถ้าจะหวังกับผลประกอบการ PACE จะเป็นบริษัทที่ "คาดหวังรายได้ได้น้อยมาก" และต่อให้มีรายได้ ตัวหารก็เยอะจากหุ้นที่เพิ่มขึ้นอีกบานตะไท

คุณจะใส่เงิน เพื่อให้ PACE ไปต่อลมหายใจ และรอการที่ผู้บริหารจะเคลียร์ปัญหาจนจบ และเริ่มทำโครงการใหม่ แต่นั่นก็ต้องไปวัดกันอีกหลายปี เพราะกว่าโครงการใหม่จะสร้างเสร็จก็คงกินเวลาหลายปี

อยากรอไหม อยากลุ้นไหม?

หรือคุณจะถือว่า ปล่อยให้มันขาดทุนไป ดีกว่าใส่เงินเข้าไปเพิ่ม แต่คาดหวังอนาคตอะไรกับบริษัทนี้ไม่ได้อีกแล้ว

ก็ลองพิจารณากันเอาเองนะครับ