CPF ไม่เพิ่มทุน

10 มีนาคม 2563 -- Stock Infocus : CPF : บล.ทรีนีตี้

10 มีนาคม 2563

Stock Infocus

เจริญโภคภัณฑ์อาหาร – CPF

ซื้อ

ราคาเป้าหมาย 39 บาท

Upside/Downside +61%

Median Consensus 35.90 บาท

CPF ร่วมลงทุนใน Tesco มองผลกระทบด้านลบไม่มาก

- CPF ร่วมลงทุนใน Tesco สัดส่วน 20% คาดใช้เงินลงทุนราว 4.8 หมื่นล้านบาท
- อาจทำให้สัดส่วน Net D/E เพิ่มขึ้นเป็น 1.7 เท่า แต่ยังต่ำกว่า Covenant มาก
- คาดมีผลลบต่อกำไรของ CPF ราว 2.2%-5.7% ตามสัดส่วนการกู้ยืม
- มองว่าการลงทุนดังกล่าวไม่ได้ส่งผลด้านลบต่อเงินทุนและกำไรของ CPF มากอย่างที่มองไว้ก่อนหน้า จึงยังคงราคาเป้าหมายที่ 39 บาท และยังคงแนะนำ “ซื้อ”

CPF ลงทุน 20% ใน Tesco (ไทยและมาเลเซีย)
กลุ่ม CP เป็นผู้ชนะประมูลซื้อกิจการ Tesco ในประเทศไทยและมาเลเซียด้วยมูลค่าเบื้องต้น 3.38 แสนล้านบาท โดยเป็นการลงทุนทางอ้อมผ่านนิติบุคคลเฉพาะกิจ 2 แห่ง คือ C.P. Retail Holding (ถือหุ้นโดย C.P. Holding 40%, CPALL 40% และ C.P. Merchandising ที่เป็นบริษัทลูกของ CPF 20%) และ C.P. Retail Development (ถือหุ้นโดย C.P. Retail Holding 100%) โดยในส่วนของ CPF จะต้องลงทุนใน C.P. Retail Holding ราว 1.5 ล้านเหรียญสหรัฐฯ หรือราว 4.8 หมื่นล้านบาท อีกราว 1.9 แสนล้านบาท เป็นเงินลงทุนจาก C.P. Holding และ CPALL ในสัดส่วนเท่ากัน ส่วนที่เหลืออีกราว 1.25 แสนล้านบาท C.P. Retail Development จะทำการกู้ยืมด้วยตัวเอง

คาดไม่จำเป็นต้องเพิ่มทุน
สำหรับเงิน 4.8 หมื่นล้านบาท ที่ CPF ต้องลงทุน (ผ่าน C.P. Merchandising) นั้นจะมาจากกระแสเงินสดจากการดำเนินงาน และเงินกู้ยืม ในกรณีที่คิดเป็นเงินกู้ยืมทั้งหมดจะทำให้ Net D/E ของ CPF เพิ่มขึ้นเป็น 1.7 เท่า จากเดิมที่ 1.4 เท่า ซึ่งยังต่ำกว่า Covenant ที่ 2.0 เท่า จึงมองว่าไม่มีความเสี่ยงที่จะเพิ่มทุน อย่างไรก็ตามเราคาดว่า CPF จะมีกระแสเงินสดจากการดำเนินงานในปี 2563 อีกราว 4.9 หมื่นล้านบาท ซึ่งทำให้ไม่จำเป็นต้องกู้ยืมทั้งหมด

และคาดมีผลกระทบต่อกำไรของ CPF ไม่มาก
ในกรณีที่ไม่รวมผลบวกจาก Synergy เราคาดว่าการลงทุนดังกล่าวจะส่งผลกระทบด้านลบต่อกำไรของ CPF ราว 4 ร้อยล้านบาท ถึง 1.1 พันล้านบาท หรือคิดเป็นราว 2.2%-5.7% ของกำไรปี 2563 ของ CPF (อ้างอิงสมมติฐานกำไรจาก Tesco 7.5 พันล้านบาท, ต้นทุนการกู้ยืม Bridging Loan ของ C.P. Retail Development ที่ 3.5% และต้นทุนการกู้ยืมของ CPF ที่ 3.7%) โดยผลกระทบต่อกำไรจะลดลงหาก CPF ใช้กระแสเงินสดจากการดำเนินงานมาร่วมลงทุนด้วย (ดู Sensitivity Analysis ที่หน้า 2)

Synergy ที่เกิดขึ้นจะช่วยหนุนยอดขายของ CPF ในอนาคต
การลงทุนครั้งนี้จะทำให้ CPF สามารถนำสินค้า ทั้งในส่วนอาหารสด และสินค้าที่เป็นแบรนด์ของ CPF เข้าไปขายใน Tesco (ไทยและมาเลเซีย) ได้ ซึ่งจะเป็นปัจจัยที่ช่วยหนุนรายได้และกำไรของ CPF ในอนาคต แต่เรามองว่าประเด็นดังกล่าวเป็นปัจจัยระยะยาวซึ่งอาจยังไม่รวมเข้าไปในประมาณการในระยะเวลาอันสั้นนี้

คงราคาเป้าหมายเดิม
เรามองว่าการลงทุนดังกล่าวไม่ได้ส่งผลกระทบด้านลบต่อเงินทุนและกำไรของ CPF มากอย่างที่คาดไว้ก่อนหน้า จึงยังคงราคาเป้าหมายเดิมที่ 39 บาท และคำแนะนำ “ซื้อ”
ความเสี่ยง: ปัจจัยจาก COVID-19 อาจทำให้กำไรระยะสั้นของ Tesco ไม่เป็นไปตามคาด

ธนภัทร ฉัตรเสถียร

เลขทะเบียนนักวิเคราะห์ : 049194

E-MAIL: [email protected]