ธรรมาภิบาล - ปัจจัยที่ไม่สามารถประเมินเป็นมูลค่าได้

ธรรมาภิบาล - ปัจจัยที่ไม่สามารถประเมินเป็นมูลค่าได้
21 ม.ค. 2562 / 17.12 น.

Cr. Wattana Stock Page

เชื่อว่า วันนี้คำถามที่บรรดาเหล่านักวิเคราะห์ต้องเจอกันตลอดตั้งแต่เช้า ก็คือ หุ้น BA และ BDMS น่าเข้าซื้อหรือไม่ ราคาจะลงไปถึงเมื่อไหร่ และราคาเหมาะสมเป็นเท่าไหร่?

หากพูดกันถึงเรื่องธรรมาภิบาลจริงๆแล้ว

ธรรมาภิบาล เป็น "คุณค่า" ของบริษัท แต่ไม่ได้เป็น "มูลค่า" ของบริษัทแต่อย่างใด

มูลค่าของบริษัทถูกประเมินตามหลักทางการเงิน ซึ่งอาจมีการตั้งสมมติฐานที่แตกต่างกันไปบ้างในบางตัวแปร ซึ่งก็ขึ้นอยู่กับว่ามุมมองของผู้ประเมินราคานั้นเป็นเช่นไร

แต่เราไม่เคยเห็นสูตรการคำนวณราคาเหมาะสมสูตรใด ที่มีการบรรจุตัวแปรในเรื่องของธรรมาภิบาลเข้าไว้อย่างเป็นทางการ

หรือแม้กระทั่งถ้าเราจะบอกว่า หุ้นที่ีมีธรรมาภิบาลดีกว่า มักจะมี premium เมื่อเทียบกับหุ้นที่มีธรรมาภิบาลต่ำกว่า ก็ไม่มีความสัมพันธ์ในลักษณะนั้นที่สามารถพิสูจน์ได้

ธรรมาภิบาล จึงไม่มีมูลค่าเพิ่มให้แก่ตัวบริษัท ไม่ได้ทำให้การประเมินราคาเหมาะสมของบริษัทเปลี่ยนแปลงไป

ดังนั้น ข่าวเรื่องธรรมาภิบาลของผู้บริหารและผู้ถือหุ้นของ BA ซึ่งเป็นผู้บริหารและผู้ถือหุ้นของ BDMS ด้วย จึงไม่ได้ทำให้ราคาเหมาะสมที่ได้จากการประเมินมูลค่าของบริษัทเปลี่ยนแปลงไป

แต่ "ธรรมาภิบาล" นั้น ส่งผลต่อ "ความมีคุณค่า" ของบริษัทนั้นๆ ซึ่งอาจทำให้นักลงทุนตัดสินใจเทขายหุ้นตัวนั้นออกมา เพราะรู้สึกขยะแขยงในสิ่งที่เกิดขึ้น เพราะถือว่าเป็นการหาประโยชน์ให้ตัวเอง และไม่ควรค่าแค่การมีเก็บเอาไว้ในพอร์ต แม้ว่าหุ้นตัวนั้นจะปรับตัวลงมาต่ำกว่าราคาเหมาะสมแล้วก็ตาม

อย่างไรก็ตาม การให้ความสำคัญกับเรื่องธรรมาภิบาลของแต่ละคนก็ไม่เท่ากัน คนที่ให้ความสำคัญกับเรื่องนี้ อาจขายหุ้นออก โดยมีลักษณะเป็นการแสดงสัญลักษณ์ถึงการต่อต้านการกระทำอันมิชอบ

ในขณะที่นักลงทุนอีกส่วนหนึ่ง อาจไม่ได้รู้สึกรู้สาอะไรกับเรื่องของธรรมภิบาลเลย เขาสนใจแค่เพียงว่า ถ้าหุ้นตัวนั้นราคาปรับตัวลงมามาก และมีโอกาสให้ผลตอบแทนที่สูงเมื่อเทียบกับราคาเหมาะสมที่ควรจะเป็นในขณะนั้น เขาก็ตัดสินใจ "ซื้อ" หุ้นตัวนั้นเข้าพอร์ต โดยไม่ได้ให้น้ำหนักต่อเรื่องธรรมภิบาลเลยแม้แต่น้อยก็เป็นได้

ลองยกตัวอย่างเคสของ CPALL และ MAKRO ที่ตอนนั้นก็มีข่าวที่ผู้บริหารของ CPALL ดอดเก็บหุ้น MAKRO ก่อนวันที่จะมีการประชุมและประกาศข่าวดังกล่าว และขายหุ้น MAKRO ออกหลังจากที่มันขึ้นไปหลักข่าวออก

นี่ก็เป็นปัญหาธรรมาภิบาลเช่นเดียวกัน

นักลงทุนกลุ่มที่ถูกมองว่า ควรจะเป็นกลุ่มที่ให้ความสำคัญกับเรื่องนี้มากๆ นั่นก็คือ "นักลงทุนสถาบัน" แรกๆก็เห็นออกมาพูดกันว่า รับไม่ได้กับเรื่องแบบนี้ และจะบอยคอตด้วยการขายหุ้น CPALL ทิ้ง และไม่ซื้อหุ้นตัวนี้ เพื่อเป็นการลงโทษบริษัท

ที่สำคัญคือ ผู้บริหารที่ถูกลงโทษในครั้งนั้น ก็ยังคงไม่ได้แสดงความรับผิดชอบใดๆเลย ยังคงนั่งเป็นผู้บริหารต่อเหมือนเดิม โดยการสนับสนุนของบอร์ด ซึ่งส่วนใหญ่ก็มาจากผู้ถือหุ้นรายใหญ่ ซึ่งก็คือบริษัทในเครือนั่นเอง

แต่ท้ายที่สุดเป็นอย่างไร

ถามจริงๆ ว่ามีกองทุนไหนทำได้อย่างที่พูดบ้าง เพราะปัจจุบันนี้ กองทุนก็ล้วนแต่กลับเข้าไปเก็บหุ้น CPALL เข้าพอร์ตกันทั้งนั้น โดยแทบไม่มีใครกล่าวถึงเหตุการณ์ในครั้งนั้น

เพราะอะไร? เพราะ CPALL ราคาปรับตัวลงมามาก และเป็นหุ้นที่ถูกมองว่า เป็นหุ้นที่ดี

เราต้องไม่ลืมว่า วงการหุ้น มันคือเรื่องเงินทอง เมื่อถึงทางเลือกที่คุณจะเลือกระหว่างอุดมการณ์ของตัวเองที่จะบอดคอตบริษัทที่มีธรรมาภิบาลต่ำ แต่คุณจะเสียโอกาสที่จะได้หุ้นที่มีพื้นฐานดี แต่ราคาถูก

และ วันนี้ มันก็เฉลยในตัวของมันเองแล้วว่า ธรรมาภิบาลเป็นเพียงแค่เรื่องในอุดมคติ เมื่อเราไม่ได้มีผลประโยชน์อะไรกับมัน เราจะมองธรรมาภิบาลเป็นสิ่งที่สูงสุด เพื่อสร้างคุณค่าให้ตัวเองว่า ฉันก็เป็นคนที่มีจริยธรรม ไม่เห็นด้วยกับการกระทำเช่นนี้

แต่เมื่อไรก็ตามที่เราต้องเลือกระหว่างผลตอบแทนในรูปเงินลงทุนที่เพิ่มพูน กับธรรมาภิบาล ก็มีนักลงทุนส่วนหนึ่ง ที่แม้บางคนควรจะมีความรู้และจริยธรรมที่มากกว่านักลงทุนรายย่อยทั่วไป แต่กลับเห็นแก่ "เงิน" มากกว่าจะเชิดชู "ธรรมาภิบาลที่ดี"

ตลาดไม่ต้องมีความพยายามที่จะให้ความสำคัญในเรื่องของธรรมาภิบาล เพราะสิ่งที่ตลาดทำ คือ การกำหนดให้บริษัทจดทะเบียนต้องมีธรรมาภิบาล

แต่บางทีมันก็ดูจะไม่มีประโยชน์ หากนักลงทุนบางส่วน (และไม่ใช่น้อย) ที่จะไม่เห็นคุณค่าของ "ธรรมาภิบาล" เลย เมื่อตัวเลือกอีกข้างหนึ่งคือ "ผลตอบแทนจากเงินลงทุน"

เช่นเดียวกันกับการปรับตัวลงของ BDMS และ BA ในวันนี้ เชื่อว่านักวิเคราะห์ทางพื้นฐานจะยังคงไม่มีการปรับราคาเหมาะสมใดๆบนหุ้น 2 ตัวนี้ เพราะถึงแม้จะมีปัญหาเรื่องธรรมาภิบาล แต่ก็เป็นส่วนที่ไม่ได้เกี่ยวข้องกับการดำเนินงานของธุรกิจ

แต่ timing ในการเข้าซื้อ อาจให้รอดูไปก่อน เพราะเรายังตอบไม่ได้ว่า ผลกระทบจากการไร้ซึ่งธรรมาภิบาลของผู้บริหาร แถมยังส่งผลให้ผู้บริหารระดับสูงต้องงดเว้นจากการเป็นกรรการหรือผู้บริหารของบริษัทในทันทีนั้นจะมีมากขนาดไหน

ดังนั้น ใครใคร่จะขาย ก็ขาย ถ้าหากรู้สึกว่า ไม่อยากมีส่วนเป็นเจ้าของบริษัทที่มีผู้บริหารที่โดนลงโทษเรื่องสร้างราคาหุ้น แต่คุณก็ไม่สามารถไปยัดเยียดความคิดเช่นนี้ให้กับคนอื่น

เพราะคนเรามีระดับมุมมองต่อระดับจริยธรรมที่แตกต่างกันไป ถ้าเขาไม่ได้ให้ความสำคัญใดๆเลย และตัดสินใจเข้าซื้อหุ้นเมื่อราคาปรับลงมา มันก็เป็นสิทธิของเขาเช่นกัน

อย่างไรก็ตาม ไม่เพียงแค่ BA เท่านั้น ที่มีการซื้อ-ขาย ของผู้ถือหุ้นและผู้บริหาร

มีอีกหลายบริษัทชี้นำนักลงทุนด้วยการซื้อหุ้นโดยเจ้าของอย่างรัวๆ ก.ล.ต. เอง ก็ควรต้องเข้าไปตรวจสอบด้วย

ถ้าตรวจแล้วมันหาหลักฐานไม่ได้จริงๆ ก็ไม่ว่ากัน ถือว่า กลต.ได้ทำหน้าที่ของท่านได้อย่างดีแล้ว แต่หากตรวจเจอพิรุธบางอย่างที่อาจจะสาวต่อไปถึงขบวนการทั้งหมด ก็จะได้จัดการลงโทษตามสมควรต่อไป