Weekend Effect ใน SET มีหรือไม่?

Weekend Effect ใน SET มีหรือไม่?

***ก่อนอ่านบทความนี้ผู้เขียนอยากให้ผู้อ่านลองทายดูว่าในช่วง 42 ปีที่ผ่านมา จะมีกี่ปีที่ค่าเฉลี่ยของผลตอบแทนต่อวันของดัชนี SET ในวันศุกร์ (ราคาปิดวันศุกร์ลบราคาปิดวันพฤหัสบดี) สูงกว่าในวันจันทร์ (ราคาปิดวันจันทร์ลบราคาปิดวันศุกร์จากอาทิตย์ก่อน)***

ใครที่เคยเรียนวิชาการเงินหรือเศรษฐศาสตร์การเงินคงจะจำกันได้ว่าตำราแทบจะทุกเล่มจะต้องกล่าวถึงความผิดปกติของตลาด (Market Anomalies) ที่เคยมีคนพบเห็นมากมายในอดีต เช่น Weekend Effect (หรือ Monday/Friday/Day-of-Week Effect) ที่ผลตอบแทนรายวัน (Daily Return) ของหุ้นในวันศุกร์มักจะสูงกว่าในวันจันทร์ หรือ January Effect ที่ผลตอบแทนในเดือนมกราคมมักจะสูงกว่าเดือนอื่น

ซึ่งในสายตาของนักวิชาการปรากฏการณ์เหล่านี้ถือเป็น “ความผิดปกติของตลาด” เนื่องจากหากตลาดมีประสิทธิภาพจริง จะต้องมีนักลงทุนที่สามารถใช้โอกาสนี้เพื่อทำกำไรมากขึ้นเรื่อยๆ จนไม่หลงเหลือปรากฏการณ์เหล่านี้อยู่อีกต่อไป

ในระยะเวลาหลายสิบปีตั้งแต่ปรากฏการณ์เหล่านี้ถูกค้นพบขึ้น ทุกวันนี้นักวิชาการก็ยังคงเถียงกันอยู่ว่ามันยังมีอยู่จริงพอที่จะเป็นโอกาสให้ทำกำไรได้ไหม? หรือมันค่อยๆ แห้งเหือดไปตามเวลา ? หรือเป็นแค่การตั้งใจขุดข้อมูล (data mining) โดยนักวิชาการที่ไร้จรรยาบรรณหรือเปล่า ?

บทความนี้ใช้ข้อมูลดัชนี SET รายวันตั้งแต่ปลายปี 1975 ถึงเมื่ออาทิตย์ที่แล้ว (รวมแล้วประมาณ 1 หมื่นวัน) เพื่อลองสำรวจดูแบบคร่าวๆ ว่าตลาดหุ้นไทยมีควันหลงของ Weekend Effect อยู่หรือไม่ ?

(spoiler alert: จากการสำรวจแบบคร่าวๆ ผมคิดว่ามีหลักฐานพอสมควรว่าน่าจะยังมีอยู่)

อะไรคือ Weekend Effect?

ภาพจาก : http://ccl.yale.edu

Weekend Effect นี้ถูกค้นพบเป็นครั้งแรกโดย Kenneth French ในปี 1980 

(https://blog.mtrig.com/file.axd?file=2014%2F2%2FStock_Returns_and_weekend_effect.pdf) 

เขาพบว่าจากข้อมูลตลาดหุ้น Standard & Poor’s Composite Portfolio ในช่วงปี 1953 ถึง 1977

ผลตอบแทนรายวันของวันจันทร์ (คำนวนจากราคาปิดวันจันทร์ลบด้วยราคาปิดวันศุกร์ของอาทิตย์ที่ผ่านมา) มันจะน้อยกว่าวันอื่นๆ  ซึ่งหลังจากนั้นเป็นต้นมานักวิชาการก็เริ่มค้นพบว่าปรากฏการณ์นี้ยิ่งเด่นชัดเมื่อเทียบกับผลตอบแทนรายวันของวันศุกร์ (ราคาปิดวันศุกร์ลบด้วยราคาปิดวันพฤหัสบดี) ที่มักจะสูงที่สุดในห้าวันทำการ

ในสมัยนั้นถือเป็นการค้นพบที่ประหลาดยิ่งเนื่องจากมันขัดแย้งกับทฤษฎีเกี่ยวกับผลตอบแทนของหุ้นที่โด่งดังในสมัยนั้นอยู่ 2 ทฤษฎี 

ทฤษฎีแรก (Calendar Time Hypothesis) บอกว่าในเมื่อมันมี “เวลา” ระหว่างวันศุกร์กับวันจันทร์มากกว่าวันอื่นๆ ผลตอบแทนในวันจันทร์ควรจะมากกว่า 3 เท่าของวันธรรมดาสิถ้า “ระบบเบื้องหลัง” ในการทำผลตอบแทนมันเท่ากันในแต่ละวัน 

ส่วนทฤษฎีที่สอง (Trading Time Hypothesis) บอกว่าผลตอบแทนมันจะเปลี่ยนแปลงในวันที่มีการเทรดเท่านั้น ไม่นับวันหยุด เพราะฉะนั้นเราไม่ควรพบเห็นว่าแต่ละวันตั้งแต่จันทร์ถึงศุกร์มีผลตอบแทนไม่เท่ากัน

คำอธิบายที่ทำไมเราถึงเห็นปรากฏการณ์นี้มีนับไม่ถ้วน (แต่ก็ถูกหลักฐานจากงานวิจัยใหม่ๆ ลบล้างไปเกือบหมด) อาทิเช่น

1. Mood effect : คนเราอารมณ์บูดเวลาต้องกลับมาทำงานหลังจากวันหยุดและอารมณ์จะดีขึ้นเรื่อยๆ เวลาเข้าใกล้สุดสัปดาห์ ผู้เขียนยังไม่เห็นงานวิจัยที่สนับสนุนคำอธิบายนี้
2. Short-selling : นักลงทุนจำนวนมากอาจจะปิด short position ตอนปลายอาทิตย์กันเป็นกิจวัตร ทำให้เกิดการดันราคาขึ้นท้านอาทิตย์เมื่อเทียบกับต้นอาทิตย์  แต่ทว่าก็มีงานวิจัยที่สำรวจพฤติกรรมการ short ในฮ่องกงก่อนและหลังกฎหมายอนุญาตให้ short หุ้นบางตัวได้ในปี 1994 พบว่า มี Weekend Effect จริงทั้งก่อนและหลังกฎหมายนี้ แต่ไม่พบว่าปรากฏการณ์นี้แรงขึ้นเลย short-selling จึงไม่สามารถอธิบาย Weekend Effect ได้ (อย่างน้อยๆ ก็ในฮ่องกง) (https://pdfs.semanticscholar.org/a79c/4c5a29dc66929f5747cab19bce9591f20abc.pdf)
3. Timing ของข่าวร้าย : หลายคนเคยคิดว่าการประกาศเงินปันผลหรือรายได้ของบริษัทในวันศุกร์มักจะเป็นข่าวร้ายเสียมากกว่าในวันอื่นๆ  แต่เคยมีคนนำไปวิจัยแล้วพบว่าแม้จะเป็นเช่นนั้นจริง แต่มันอธิบาย Weekend Effect ได้แค่ราว 3% เอง (https://www.jstor.org/stable/2962070)

สำรวจ Weekend Effect ใน SET

จากกราฟ ตั้งแต่ท้ายปีของปี 1975 ถึงวันที่ 23 พฤษภาคม ปี 2017  พบว่าค่าเฉลี่ยของผลตอบแทนรายวันของวันแต่ละวันจากดัชนี SET มีแพทเทิร์นที่น่าสนใจมาก โดยเฉพาะอย่างยิ่งวันจันทร์เทียบกับวันศุกร์ ซึ่งแพทเทิร์นนี้ดูรุนแรงขึ้นหลังจากวิกฤตแฮมเบอร์เกอร์ในปี 2008

ย้อนไปที่คำถามตอนต้นว่า ในช่วง 42 ปีที่ผ่านมา จะมีกี่ปีที่พบว่าผลตอบแทนรายวันในวันศุกร์สูงกว่าในวันจันทร์

คำตอบคือ 38 ปี จาก 42 ปี (ถ้าดูค่าเฉลี่ย) และ 39 ปีจาก 42 ปี (ถ้าดูค่ามัธยฐาน ซึ่งเป็นการป้องกันความบังเอิญจากเหตุการณ์แปลกๆ)

พูดง่ายๆ ก็คือ ถ้าเราเชื่อว่าผลตอบแทนในแต่ละวันไม่ควรจะแตกต่างกัน นั่นแปลว่าโอกาสที่ใน 42 ปืที่ผ่านมาจะมีผลลัพธ์แบบนี้ (38 ปี หรือ 39 ปีที่) เพียงเพราะว่าบังเอิญโชคดีนั้นมีต่ำกว่าหนึ่งในล้านเสียอีก (ประมาณว่าทอยเหรียญ 42 ครั้งได้หัว 38 หรือ 39 ครั้ง)

หากปรากฏการณ์นี้มีอยู่จริง การหากำไรแบบง่ายๆ ตื้นๆ ก็คือการรอซื้อวันจันทร์และขายวันศุกร์ ทำเช่นนี้ไปเรื่อยๆ  แต่ปัญหาของวิธีนี้ (ที่มักทำให้นักลงทุนขำกัน) คือ มันไม่คุ้มค่าธรรมเนียมซื้อขายเข้าๆ ออกๆ ทั้งปี  การ buy and hold ที่ทำอยู่แล้วน่าจะดีกว่า  ยกเว้นในกรณีที่ยังไงก็คิดจะซื้อหรือขายอยู่แล้ว การทำตามวิธีนี้ไปด้วยเลยก็ไม่เลว

ท้ายสุดนี้ ผู้เขียนขอให้มองหลักฐานเหล่านี้เป็นแค่หลักฐานเบื้องต้น ว่ามันคือปริศนาตลาดหุ้นที่ทุกวันนี้ยังหาคำอธิบายไม่ค่อยได้  ไม่แนะนำให้นำไปเป็นกลยุทธ์ในการเทรดเนื่องจากยังต้องผ่านการทดสอบทางเศรษฐมิติอีกมาก (ทั้งรายหุ้น แต่ละห้วงเวลา ขนาดบริษัท ความเสี่ยง ฯลฯ) ถึงจะแน่ใจได้ว่ามันมีจริง